藥明生物以一己之力，帶崩了CRO行業(yè)的估值。

【資料圖】

6月20日，藥明生物召開(kāi)投資者開(kāi)放日活動(dòng)，健識(shí)局此前的文章《 美國(guó)大型藥企，正在繞開(kāi)中國(guó)CRO 》引發(fā)行業(yè)討論，三星生物搶單已經(jīng)成為CRO行業(yè)最熱門(mén)的話題。藥明生物此次與投資人直接交流，自然吸引了不少機(jī)構(gòu)的目光。

沒(méi)想到的是， 交流完后，藥明生物股價(jià)暴跌了17% 。

藥明生物的下跌帶動(dòng)了其他CRO企業(yè)一起暴跌，當(dāng)天藥明康德港股跌去5.4%，康龍化成港股跌去10.48%……

實(shí)際上，20日的投資者開(kāi)放日交流中，藥明生物沒(méi)能為自己爭(zhēng)取更多的信任， 反而戳破了CRO行業(yè)的痛處，引發(fā)全行業(yè)的憂慮 。

過(guò)去幾年，國(guó)內(nèi)CRO企業(yè)因主要業(yè)務(wù)在海外，業(yè)績(jī)表現(xiàn)出奇的好：國(guó)外疫情防控并不嚴(yán)格，各項(xiàng)業(yè)務(wù)照常開(kāi)展。CRO相對(duì)國(guó)內(nèi)不少行業(yè)都具備比較優(yōu)勢(shì)。但在當(dāng)下， 這一類(lèi)企業(yè)一致地被市場(chǎng)概括為“脫鉤概念股” 。

國(guó)外新項(xiàng)目數(shù)量減少三成多

6月8日，輝瑞將本公司生物類(lèi)似藥的長(zhǎng)期代工業(yè)務(wù)交給三星生物的動(dòng)向，令國(guó)內(nèi)CRO行業(yè)投資者感到擔(dān)憂：作為全球制藥業(yè)青睞的美國(guó)市場(chǎng)孕育出來(lái)的跨國(guó)制藥企業(yè)，輝瑞“跨過(guò)”藥明與三星生物合作， 已經(jīng)不能簡(jiǎn)單理解為CRO行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的常規(guī)丟單了 。

在和投資者交流中，藥明生物CEO陳智勝透露，今年上半年公司新簽25個(gè)項(xiàng)目，低于往年新增，其中中國(guó)項(xiàng)目占比不足兩成。

25個(gè)新項(xiàng)目，這個(gè)數(shù)字讓投資者不能接受。 今年2月，浦銀國(guó)際證券還發(fā)布了對(duì)藥明生物的業(yè)績(jī)預(yù)估 ：藥明生物2022年新增136個(gè)綜合項(xiàng)目，2023年預(yù)期將繼續(xù)獲得120個(gè)新增項(xiàng)目。

2023年即將過(guò)半，藥明完成了機(jī)構(gòu)預(yù)期的五分之一 。

2022年，藥明生物經(jīng)歷了被美國(guó)商務(wù)部納入未經(jīng)核實(shí)名單、以及上海疫情封控等突發(fā)性事件，但掛在公司官網(wǎng)上的2022年投資者開(kāi)放日成果依然驕傲地顯示： 截至2022年4月末，公司的新增項(xiàng)目達(dá)47個(gè)，其中65%新項(xiàng)目來(lái)源于歐美市場(chǎng) 。

一年時(shí)間， 藥明生物開(kāi)展業(yè)務(wù)的外部環(huán)境全面改善，業(yè)務(wù)卻呈現(xiàn)出天壤之別 ，怪誰(shuí)？

一直以來(lái)，國(guó)內(nèi)知名CRO公司業(yè)績(jī)能夠持續(xù)高速增長(zhǎng)的一個(gè)重要原因就是接歐美市場(chǎng)訂單。據(jù)2022年年報(bào)統(tǒng)計(jì)，頭部幾家CXO公司的業(yè)績(jī)中，藥明生物的歐美市場(chǎng)營(yíng)收在總營(yíng)收中的占比最高。

當(dāng)年有多火，現(xiàn)在就有多痛苦。

歐美市場(chǎng)并沒(méi)有太大的變化，對(duì)CRO的訴求沒(méi)有很大變動(dòng)。那么這些市場(chǎng)份額到哪里去了呢？

據(jù)了解，藥明生物在投資者開(kāi)放日中回應(yīng)輝瑞把訂單簽給三星生物，稱“三星生物是以極低的價(jià)格搶下項(xiàng)目，藥明并未采取拼價(jià)策略”。 藥明生物認(rèn)為，這是一個(gè)長(zhǎng)周期的行業(yè)，沒(méi)必要追求短時(shí)間內(nèi)的高產(chǎn)能利用率 。

這種說(shuō)法在不少投資者看來(lái)，有點(diǎn)吃不到葡萄說(shuō)葡萄酸的意思。

據(jù)藥明生物2022年年報(bào)披露，截至年末，其總體產(chǎn)能達(dá)到26.2萬(wàn)升。 有這么大的產(chǎn)能卻不去拼價(jià)格，留著做新冠疫苗嗎 ？

從一個(gè)數(shù)據(jù)中可以看出藥明生物的尷尬：2023年上半年，藥明生物的國(guó)內(nèi)產(chǎn)能利用率60%，下半年預(yù)計(jì)能達(dá)到80%；而國(guó)外基地產(chǎn)能利用率進(jìn)度較慢，2023年約為20%，2024年預(yù)計(jì)為50%、2025年預(yù)計(jì)達(dá)到80%。

可以看出，藥明生物正在努力把業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)到國(guó)外去。 只不過(guò)海外產(chǎn)能沒(méi)放開(kāi)，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能卻沒(méi)人敢來(lái)。不是不想要輝瑞的單子，實(shí)在是接不到。

同時(shí)，國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)一塌糊涂。藥明生物今年上半年拿到的國(guó)內(nèi)新項(xiàng)目大約1個(gè)，而上一年同期歐美市場(chǎng)外的項(xiàng)目是16個(gè)左右，新興的中國(guó)市場(chǎng)表現(xiàn)應(yīng)該不差。這種斷崖式的縮減，實(shí)際是國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入低谷期的直接表現(xiàn)，之后的國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)也堪憂。

三星生物，降價(jià)搶單

經(jīng)歷了一番大跌之后，6月21日，藥明生物發(fā)布了一份關(guān)于投資者開(kāi)放日信息的公告。市場(chǎng)的悲觀情緒更大了。

藥明生物和藥明康德一樣，在商業(yè)模式上提出了CRDMO的端到端式服務(wù)。 比起三星生物來(lái)，業(yè)務(wù)模式是全了不少。但越是長(zhǎng)的服務(wù)鏈條，中斷的可能性越高 。

圖源：藥明生物2022年年報(bào)

從Ⅲ期臨床開(kāi)發(fā)到商業(yè)化生產(chǎn)，這是前后聯(lián)系緊密的業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，而且回報(bào)更具確定性。所以，在公告中，藥明生物特別提到：在今年25個(gè)新項(xiàng)目中， 很重要的部分就是Ⅲ期臨床開(kāi)發(fā)和商業(yè)化生產(chǎn)項(xiàng)目 。這種項(xiàng)目一般第一年收入就相當(dāng)于臨床前開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的5至10倍左右。

藥明生物計(jì)劃得很好，在新增訂單量下降的事實(shí)面前，能找補(bǔ)一些臉面；事實(shí)上， 藥明很明白后期代工的價(jià)值 。三星生物不是做CRO出身，它的想法比較簡(jiǎn)單： 不做長(zhǎng)鏈條，不與美歐日爭(zhēng)奪新藥研發(fā)環(huán)節(jié)，不與中國(guó)印度爭(zhēng)奪臨床 ，而是專(zhuān)注于非專(zhuān)利保護(hù)的生物仿制藥、類(lèi)似藥以及專(zhuān)利保護(hù)的合同設(shè)計(jì)、合同生產(chǎn)。

2021年初，商務(wù)部披露了2020年三星生物業(yè)績(jī)。疫情給亞洲地區(qū)代工企業(yè)帶來(lái)機(jī)會(huì)，三星生物2020年首次突破一萬(wàn)億韓元，當(dāng)時(shí)的毛利率為25.14%，但營(yíng)業(yè)利潤(rùn)處于昂揚(yáng)上漲階段。

圖源：國(guó)家商務(wù)部

藥明生物指出三星生物在低價(jià)搶單子，這事可能是真的 。

據(jù)了解，2022年，藥明生物營(yíng)收152.69億元，毛利率為44%，同比上漲近5%；而三星生物的營(yíng)收超過(guò)3萬(wàn)億韓元，合人民幣近166.67億元，毛利率為32.77%；與2021年相比，毛利率下降2%。

根據(jù)三星生物的表現(xiàn)， 市場(chǎng)預(yù)測(cè)三星生物2023年的毛利率為29%左右。降價(jià)搶單的可能性很大 。

與此同時(shí)，三星生物還在加速擴(kuò)產(chǎn)。據(jù)了解，2022年7月，三星生物已買(mǎi)下一塊35.74萬(wàn)平方米的土地，預(yù)期建立一個(gè)創(chuàng)新中心和四家工廠，計(jì)劃總產(chǎn)能達(dá)72萬(wàn)升。該生物園區(qū)竣工后，三星生物制劑的總產(chǎn)能將能達(dá)到132.4萬(wàn)升。

在2022年年報(bào)中，三星生物表示，接下來(lái)將會(huì)著重?cái)U(kuò)大其在全球的影響力，尤其要在主要大型制藥公司所在的波士頓和新澤西開(kāi)設(shè)銷(xiāo)售辦事處。不過(guò)眼下，韓國(guó)本地的生產(chǎn)基地?cái)U(kuò)產(chǎn)仍是重頭戲， 就在今年6月5日，三星生物向外宣布，其第5工廠預(yù)計(jì)將以最短時(shí)間建成，預(yù)計(jì)在2025年4月開(kāi)始應(yīng)用，生產(chǎn)能力達(dá)18萬(wàn)升 。

6月21日，“脫鉤概念股”們?cè)诶^續(xù)下跌，藥明生物下跌2.58%，康龍化成港股跌去8.06%，凱萊英港股跌去6.57%，藥明康德港股跌去8.3%。

撰稿｜煙酰胺

編輯｜江蕓 賈亭

運(yùn)營(yíng) | 朱穎

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