福昕軟件(688095)：雙轉型加速推進 全家桶+AIGC強化體驗

(資料圖片僅供參考)

公司上半年訂閱、渠道雙轉型順利推進，Q2 訂閱收入占比提升至35%，渠道收入占比提升至34%。公司繼續保持費用強投入，利潤端階段性承壓。公司整合PDF 產品線為PDF Editor Suite 和PDF Editor Suite Pro，定價有所提升，但相較于Adobe 繼續保持性價比優勢；同時公司在海外PDF Editor Cloud 產品中接入大模型，強化AIGC 體驗，后續有望延伸至PC 端，進一步強化產品力。國內市場，公司深耕垂直行業，不斷建立標桿客戶。我們看好PDF 市場的廣闊空間，以及公司自身行業地位的不斷強化。維持“買入”評級。

事項：公司發布2023 年中報，上半年實現營收2.86 億元（yoy+0.35%），實現歸母凈利潤-0.47 億元，實現扣非歸母凈利潤-0.75 億元，受訂閱轉型、強研發投入等因素影響，虧損有所加大。

訂閱指標高速增長，業務轉型加速推進。公司上半年業績相對承壓，主要系訂閱轉型影響，轉型階段收入分期確認且定價較授權低。公司上半年訂閱業務收入為0.92 億元（yoy+69.08%），Q1 訂閱收入占比為30%，Q2 提升至35%，上半年訂閱業務ARR 為1.86 億元（yoy+85.60%），訂閱相關合同負債為1.09億元（yoy+89.22%），均保持高速增長。公司推進渠道轉型，上半年渠道收入同比增長20%，收入占比提升至32%。分區域看，北美收入貢獻為57.74%，為公司主要市場，歐洲市場貢獻收入23.09%，中國市場貢獻收入9.76%。

持續投入夯實產品力，利潤階段性承壓。公司上半年銷售費用1.58 億元（yoy+18.05%），系銷售人員薪酬、傭金增加及廣告費、銷售平臺費用等增加；管理費用0.60 億元（yoy+24.97%），系管理人員數量及薪酬水平增長所致；研發費用1.18 億元（yoy+31.73%），系公司加大研發投入，研發人員薪酬及專業服務費等增加所致。公司上半年產生股份支付費用1499.69 萬元，同比基本持平，剔除股份支付費用后扣非凈利潤仍為虧損，主要系公司在訂閱、渠道雙轉型期，持續強化研發等投入所致，此外公司對部分聯營企業計提1646.63萬元投資損失，同比有所增加。截至上半年，公司員工數為888 人，較上年末增加70 人。

產品線全新整合升級，AIGC 強化滲透與付費。今年5 月，公司發布新產品線PDF Editor Suite 和PDF Editor Suite Pro，定價129、159 美元/年，對標Adobe產品依然具備性價比優勢；新產品線涵蓋桌面端、移動端、云端，增加電子簽名功能，產品體驗得到強化。公司擁抱AIGC 趨勢，4 月，海外版PDF Editor Cloud率先集成AIGC，實現文檔總結、內容改寫、實時問答、文本翻譯、文檔智能解析等八大功能，后續還計劃將AIGC 同 步至PC 端編輯器。PDF 市場體量龐大，公司成長空間廣闊。Adobe Document Cloud 年度經常性收入由2012 年的0.49億美元增至2022 年的23.83 億美元，Adobe 官網投資者關系文件顯示，PDF文檔相關業務潛在市場規模到2023 年可達210 億美元。

垂直市場加強布局，助力各行業數字化轉型。公司緊密關注國內各垂直行業PDF應用，基于PDF 核心技術陸續推出或研發相關產品。在船舶領域，知名老牌船舶企業天海防務率先使用福昕船舶圖紙管理系統，公司得以樹立標桿客戶；在家裝領域，公司推出福昕公裝·商業地產解決方案，助力大型商業地產串聯招商、工程、物業等環節效率提升。后續，公司計劃拓展在證券、醫療、法律、供應鏈、銀行、出版、教育等行業的應用，提供智能文檔解決方案，服務各垂直行業數字化轉型。上半年，公司“文檔數據提取引擎研發項目”也在規劃中，結合大語言模型、PDF 文檔解析等技術，助力挖掘垂直市場商業價值。

風險因素：企業IT 預算承壓；公司用戶付費轉化不及預期；公司產品云轉型及　　客戶接受度不及預期。

盈利預測、估值與評級：結合公司2023 年中報情況以及雙轉型加速推進，我們調整公司2023-24 年凈利潤預測為-0.71/-0.68 億元（原預測為0.89/1.24 億元），新增2025 年凈利潤預測為0.24 億元。選取金山辦公、萬興科技、稅友股份、國能日新為可比公司，2023 年相較于Wind 一致預期的平均PS 為16 倍，考慮到公司在PDF 領域的稀缺性以及轉型階段業績相對承壓，給予公司2023 年20倍PS，對應目標市值116 億元、目標價128 元。維持“買入”評級。